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债券周报:年报披露正当时 关注上游挖掘空间

截至2021 年4 月11 日,A 股4253 家上市公司中已有2167 家披露了2020 年年报财务数据。在已披露年报的上市公司中,共有150 家上市公司2020 年归母净利润录得亏损,2017 家实现盈利,盈利面由三季度的84%扩大至93%,显示企业经营活动进一步修复,但四季度毛利率环比三季度出现边际下降。

    盈利能力方面,2020 年多数行业全年营业收入实现正增长。其中四季度多数行业营收环比实现正增长,景气度延续上行;利润端来看,除房地产、农林牧渔、采掘、休闲服务、交通运输和商业贸易之外,其余22 个行业全年归母净利润均实现正增长。从单季情况看,四季度利润同比增速为正的行业有19 个,与营收端相比,单季利润表现相对更弱,反映上游涨价令部分行业成本端有所承压。

    现金流方面,18 个行业经营活动现金净流入实现同比正增长,其中约半数增幅较2019 年收窄,房地产、建筑装饰、医药生物、电子行业同比增幅在200亿以上,明显超过其他行业。投资性现金流方面,2020 年资本性支出同比为正增长的行业仅有农林牧渔、计算机、家用电器、综合4 个行业,而2019 年有19 个行业同比为正,反映疫情背景下多数企业投资意愿明显下降,同时金融投资增幅显著。筹资性现金流方面,宽松的货币环境下,多数行业筹资活动现金净流入量同比实现正增长,整体流动性明显改善。

    杠杆水平方面,截至4 月11 日,共有17 个行业资产负债率同比下降,数量较2019 年进一步增加。一方面,2020 年企业融资置换债务的需求相对上升,叠加普惠金融考核等影响之下,银行信贷投放明显增长,多数行业负债规模快速增加;但另一方面,货币超发引发企业资产负债表扩张,使得企业总资产规模更快增长,部分行业杠杆率相对下降。同时,政策方面推动兼并重组、债转股、扩大股权融资等,或也对降低上市公司杠杆率起到一定作用。

    行业策略:

    (1)上游行业:短期内工业产需扩张的态势延续,煤企、钢企的基本面有望继续改善,综合价格因素的影响,其营收端的改善或较为可观,销售端现金回笼加快也有利于流动性压力边际下降;同时考虑到行业当前的利差水平维持在2019 年以来的高位,个券层面仍有较充足的挖掘空间。

    (2)中游行业:短期内基建施工需求回升及地产投资韧性可能继续支撑行业景气度维持高位。需要关注地产行业融资政策收紧,一定程度上或加剧房企对中游施工企业的占款现象,以住宅施工为主的建筑企业资金面或受一定影响。

    当前行业整体利差保护较低,且高等级利差处于19 年以来的较低水平,挖掘空间相对有限,建议关注重点经营市政基建项目的省级地方国有建筑企业,央企背景的标的安全性也相对较高,可以适当把握配置机会。

    (3)下游行业:年内房地产行业料将持续受到融资政策收紧的影响,房企被动加快销售周转,长期而言有利于行业基本面的改善及利差中枢下移,但短期内仍需关注行业的结构性问题,融资资源或进一步向优质房企倾斜,在尾部风险加速出清的阶段,不建议做过度下沉,可挖掘土储质量高、周转能力强的高等级房企的配置机会。就交通运输行业而言,短期内可以关注盈利和现金流环比改善较多的航运企业,此外,对于高速公路类主体,可重点关注经济发达、财政实力较强的区域平台。

    风险提示:后续披露的上市公司业绩可能影响行业整体盈利表现。

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